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风险投资可有效解决中小企业融资难

蓝裕平 来源:国际融资 发表时间: 2010-09-09

●综述风险投资如何解决融资难

中国国内资本市场的迅速发展,推动了中国风险投资队伍的扩大,为一大批有发展前途的中小企业注入了大量资金。事实证明,风险投资是解决中小企业融资困难的最好方式

Venture capital can effectively solve the problem of capital financing of small-and-medium-sized enterprises
风险投资可有效解决中小企业融资难
■ 蓝裕平

企业成长与资本市场的支持

规模越来越大、制度越来越成熟的资本市场对于生产力的支持是不容忽视的。杨致远和他的拍挡戴维.菲罗在1994年才开始创业设立雅虎(Yahoo)。开始时资本金只有100万美元,两人各占50%。到了2000年底,雅虎的总市值超过1000亿美元,而杨致远虽然继续担任董事长,其持股下降到7%,不过其持股的市值却达到120多亿美元!如果没有风险投资反复的增资,如果没有股票市场市场的支持,很难设想那么短的时间里雅虎能够成长为这么大的超级大公司。如果没有资本市场,企业就只能靠自有资金的积累来扩大再生产。特别是公司化制度使资本可以集中起来运用,而资本市场的资源分配功能可以在很短时间内让那些能力最强的企业家获得大量的资本,使他们的事业迅速做大做强。
风险投资其实就是一种投资基金。他们通常都是集合了很多方面(包括个人和机构)的资金集中进行投资。这类基金基本上是公司型基金,运作上就是一个以股权投资为主营业务的有限责任公司。而基金持有人就等同于公司股东。
风险投资的行为受到股票市场的总体趋势影响很大。表1是关于1990~2003年美国风险投资的统计表,从1990年到2000年,美国的风险投资投资项目数量从1317家增加到5458家,而总投资金额从33.76亿美元增加到1038.49亿美元。而2000年达到最高点以后分别下跌到2739家和183.52亿美元。我们在图1和图2看到这两个指标的曲线图,与美国纳斯达克综合指数图(见图3)的变动情况几乎是同步的。

图1:美国风险资本投资变化——被投资公司数量

图2:美国风险资本投资变化——投资金额(百万美元)

图3:美国纳斯达克综合指数走势图

资料来源:雅虎官方网站

风险投资与资本市场的紧密相关性同样可以在中国的数据中体现。据中国风险投资研究院对在中国大陆表现比较活跃的海内外风险投资机构中556家投资机构的统计调查,2003年的风险投资项目数为335个,总金额为37.15亿元,而2009年,风险投资项目数为689个,总金额为316.64亿元(见图4)。期间数据的波动,与同期上海综合指数(见图5)的波动形状几乎完全一致。

图4:2003~2009年样本机构风险投资规模

资料来源:中国风险投资研究院(CVCRI)发布的《2009年中国风险投资行业调研报告》

图5:上海综合指数图(2003年~2010)

资料来源:雅虎官方网站

每一轮的股市高潮都带来一轮企业资本投资的热潮。企业获得资本从而也获得了扩张的潜力。

风险投资的特点

风险投资具有如下几个方面的特点:
1.所有权与管理权分离。典型的风险投资是所有权与管理权分离的,资金募集后由专业人士进行操作和管理。不过,通常管理团队的负责人本身也是基金的发起人,而且很可能持有较大比例的基金份额。
2.被投资对象主要是那些风险和预期利润率都比较高的中小企业。这些企业通常还未上市,还没法通过资本市场直接发股票或者债券进行融资。另外这些公司的间接融资能力也很弱,缺乏可用于债务融资所需的抵押资产或者担保资质。由于股权还没有上市,因此股权资产的流动性就比较低,也带来流动性风险(投资者需要套现是不容易脱手)。这种情况下,风险投资必须在有比较高的预期利润率的情况下,才愿意投资入股。
3.以股权投资为主。风险投资机构通常以股权投资方式参与一个项目。如果公司运作不顺利,风险投资可能就颗粒无收。但是如果公司发展起来并成功上市的话,通常可以获得超额的利润。风险投资通常都不做债务融资,因为债务融资的收益很难与这类公司的高风险相对称。
4.分散投资以降低非系统性风险。中小企业的成功率比较低,这也是对它们的股权投资通常被称为风险投资的重要原因,因此,如果风险投资机构集中投资,没有足够的分散化,所承担的非系统性风险就很高。据统计, 美国的风险投资在2003年以前的20年里,平均收益率超过20%, 种子阶段的风险投资能达到24.5%,晚期阶段风险投资的收益率18%。我们看到平均收益率水平几乎达到了巴菲特控股的哈撒韦公司股票在过去几十年的投资回报率。不过,我们需要注意的是,以上数据是20年的平均数,这段时间有些年份的回报率可能远高于平均数(比如1995年至2000年美国高科技泡沫时期,风险投资的平均回报率超过50%),而某些年份则可能有较大的亏损,比如2001~2002年。另外,不同项目的回报率也是不一样的,也许某些项目的投资收益是暴亏的,另一些项目的回报率是倍数的。回报率在时间和不同项目上的差别,就体现为投资的非系统性风险(Unsystematic Risk)。从投资学的角度来说,分散化投资就是化解、降低甚至消除非系统性风险的最好策略。因此,一般专业的风险投资机构都会强调一定程度的分散化投资安排。由于分散化风险投资的利润相对比较稳定,使比较强调安全性的养老基金被获准参与这种投资。
5.强调较长线的投资,但也强调流动性。相对于专门投资于二级市场的证券投资基金,风险投资机构通常着眼于较长线的投资。因此,参与风险投资基金的投资者也会有思想准备。由于通常投资门槛比较高(在美国通常是100万美元为认购的起点),因此,风险基金的投资人属于非常富有的阶层或者很有实力的投资机构。不过风险投资机构也会要求有一定的流动性。作为专业的金融投资者,他们希望投入的资本能在一定时候重新转化为现金并给投资者带来丰厚的回报,同时收回的资本再投入到新的项目。因此,他们在参与投资的时候会很关注未来退出的方式和可能性。

风险投资的类型

按照风险投资机构对于项目的要求,可以把这些风险投资机构分为三种:种子阶段的风险投资、早期阶段的风险投资和晚期阶段的风险投资。每个风险投资投资机构有自己的侧重点。
1.种子投资(Seed Investing)
一个项目的种子阶段,通常就是在创业者有一个比较成熟的想法,持着一份商业计划书寻找资金的阶段。创业者一般在某个方面有经验,有了一个创业的计划以后需要筹措创业资金,已设立公司,开始研发工作等等。这时候一般是利用自己的积蓄,或者在自己最亲近的人群(比如亲戚朋友)中寻找资金支持。一般的投资者对于自己不了解的外人一般是很难决定放贷的。对于一个没有成功记录的融资者,专业机构普遍也不敢投入资金,参与这种种子投资的风险投资机构通常被称为“天使基金(Angel Funds)”。由于投资风险较大,因此,“天使基金”对预期回报率要求也很高。典型的“天使基金”在投入100万元资金后很可能需要占公司股本的40%股权。
2.早期投资(Early stage investing)
公司开办后缺乏进一步的研发经费或市场拓展费用,因此需要再一次对外融资。处于这个阶段的公司已经有了较成熟的产品,市场前景也已经比较明朗。参与这个阶段的投资风险较“种子投资”有所降低,因此,这个时候股权的定价明显提高。如果在“种子投资”阶段以100元可以获得50%的股权的话,这个阶段有可能1000万才能获得20%股权。
3.晚期投资(Later stage investing)
这个阶段的投资也可以称其为“IPO前私募融资”。处于这个阶段的公司已经有了很成熟的产品,有了一定规模的市场销售,而且已经有了盈利。处于继续扩张的阶段,因此需要获得扩张所需的资金,同时也需要为IPO创造更好的条件。这个阶段进入的投资风险比上两个阶段要低,而且离公司上市的时间也更近,因此,投资成本更高。如果在早期阶段投入1000万可以获得20%的股权,这个阶段也许需要投入2000万元才有机会获得10%股权。
参与“种子阶段”投资的风险投资出于保持流动性的考虑,可能在公司进行“早期阶段”或者“晚期阶段”的对外融资活动中,向新进入的风险投资机构卖出全部或者部分股权。

创业板开设后的中国风险投资

人们关注到:美国目前是世界上最强大的技术大国,不过很多人并没有意识到美国的成熟、多层次的资本市场对于其技术进步的重要支撑作用。美国有三个有组织的(organized)证券交易所:纽约及泛欧交易所(NYSE Eruonext,)、纳斯达克(Nasdaq)、美洲交易所(American Exchange,属于纽约及泛欧交易所集团),此外,还有一个柜台交易板(Over-the-counter Bulletin Board,简称:OTCBB)。三个有组织的交易所对于上市的条件各有不同,大型的企业可以上纽交所,中型企业可以选择纳斯达克全球市场板(Global Market),小型企业可以选择纳斯达克的资本市场板(Capital Market)和美洲交易所。其他企业则可以选择对于资产、盈利等方面不设任何门槛的OTCBB挂牌交易。发达且多层次的资本市场给美国的企业股权交易提供了重要场所,给股权资产提供了流动性。
高科技产业的发展对于投资资金的需求量很大。由于风险很高,必须要有高利润的预期才能够吸引外部投资进入。那么这种预期如何得到呢?
首先,一个运作顺利、经营成功的项目最终可以在正式、有组织的交易所上市,前期的投资者所持股份将可以在的交易中获得很高的溢价,从而获得很高的投资收益。
其次,二级市场的高额利润将吸引更多的资金进入风险投资的行业,从而使大量从事高科技产业投资的企业容易获得资金,从而加快他们的发展。
从以上的表述,我们可以看到资本市场对于风险投资的重要性。
从中国目前的经济情况看,资本市场需要进一步扩张以支持经济和技术水平的进一步发展。因此,笔者一直认为,中国资本市场必须进一步扩张,形成多层次的市场结构为企业服务。而创业板的设立是一项具有深远意义的国家战略部署。
首先,创业板开设后将为更多有发展前途的高技术项目提供上市融资的机会。中国的经济面临升级转型,需要更多的技术投入。企业发展到一定规模,就需要资本市场提供融资的支持。
其次,创业板给创业者带来的财富效应,将鼓励更多的资本流入高科技项目。
创业板推出以后,掀起了资本市场发展的另一个热潮。
事实上,2009年10月30日第一批28家企业获准在创业板挂牌上市后,像以上关于姚明的故事就屡屡出现。创业板开设以后让中国诞生了一大批亿万和千万富豪。诸如此类的故事对于手握资本的投资者来说,是一个很大的刺激。因此,风险投资悄悄地热起来。许多风险投资基金反复扩充,筹集的资金越来越多,然后寻找更多的投资项目。有风险投资基金经理说,过去是很多项目追逐资金,现在是资金追逐项目。当然,大量的风险投资资金并不是什么项目都愿意投资,他们寻找的是那些产业发展前景好、运作规范、盈利能力强并且未来有希望挂牌上市的企业。资本市场的资本分配功能正逐步地显示出来,把国内大量的富余资金引导到高科技、农业等继续发展的行业,推动国家经济发展和技术进步。
显然,伴随资本市场发展的中国风险投资将可以有效地解决中小企业的融资困难问题,从而推动中国经济进一步的健康稳定的发展。(摄影  常枫)

 


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